扬农化工:除草剂持续景气,新项目前景看好

    事项:近期我们参加扬农化工2012年年度股东大会,与公司管理层交流最新经营情况和未来发展长期规划。
    平安观点:
    草甘膦持续景气提升公司业绩
    在环保政策趋严致部分企业开工不足和转基因作物需求持续旺盛的背景下,草甘膦价格不断上扬,目前已有部分企业报价4万元/吨。公司草甘膦产能为3万吨/年,采用IDA清洁工艺生产线,在愈严环保政策下该工艺竞争优势愈明显。2011年草甘膦产量为1.8万吨,2012年草甘膦产量为2.8~2.9万吨,预计2013年有望实现2.9~3万吨产量。草甘膦价格每上升1000元/吨,增厚公司业绩0.13元/股。公司草甘膦主要与国外大型企业签订长单的销售模式,目前3个月签订一次,价格1个月协商一次。预计2季度均价有望较1季度上升1000~2000元/吨。
    麦草畏供不应求,公司新增产能盈利前景良好
    耐麦草畏转基因作物推广顺利后,预计2015年全球麦草畏需求量将达4万吨。目前全球有效产能仅1.8万吨左右,市场处于供不应求的局面,麦草畏市场价已上升至14万元/吨。公司现有麦草畏产能为1000吨/年,2012年实现产量约1300吨,如东5000吨/年新项目计划2014年投产,预计2015年产量有望超过4000吨,公司最为受益麦草畏景气提升。
    公司卫生菊酯计划扩大出口比例
    公司卫生菊酯全球销量排名第二,产能3000吨/年,国内市场占有率达60~70%;同时也是为数不多的中间体可以自给的公司。公司卫生菊酯产品的三分之二在国内出售,其它三分之一主要出口至东南亚。2012年,国内家卫行业表现疲软,受卫药市场整体不景气的影响,全年卫生菊酯销售仍有所下降。考虑到国内卫生菊酯市场或将出现天花板,公司未来将加大卫生菊酯出口比例。随着出口比例提升,公司卫生菊酯业务仍有望保持稳定增长。
    公司计划扩大农用菊酯生产规模
    2012年由于国内农药市场受病虫害发作较轻、国外公司抢占市场、违规产品无序涌入等不利因素影响,公司农用菊酯销售未能达到预期。2014年,如东项目投产后,公司农用菊酯中间体产能将进一步扩大并打破生产瓶颈,有助于农用菊酯收入规模与毛利率提升。公司同时计划在如东投资800吨/年联苯菊酯产能,也将扩大现有农用联苯菊酯生产规模。
    公司如东新项目前景看好
    公司在如东地区设立控股公司江苏优嘉化学,计划投资6.14亿元建设5000吨/年贲亭酸甲酯、800吨/年联苯菊酯、5000吨/年麦草畏、600吨/年氟啶胺及300吨/年抗倒酯等五个项目,建设期为一年。如东经济开发区是省政府批准设立的省级开发区,园区内目前已有多家农药公司,设施配套齐全;公司在此建立控股子公司,符合江苏省发展战略部署,未来此子公司有望成为公司新的生产基地。
    (一)如东基地新项目三个产品为现有产能扩张
    5000吨/年贲亭酸甲酯、800吨/年联苯菊酯、5000吨/年麦草畏三个项目为现有产能扩张。公司目前在仪征基地具有2400吨/年贲亭酸甲酯和1000吨/年麦草畏,公司仪征基地项目采用加速折旧法(折旧年限为7年),待2014年如东基地新项目建好运行稳定后,公司计划逐步停止仪征和本部贲亭酸甲酯、联苯菊酯、麦草畏项目。
    (二)氟啶胺、抗倒酯两个盈利前景看好
    氟啶胺和抗倒酯作为新兴杀菌剂和植物生长调节剂,氟啶胺售价超过30万元/吨,抗倒酯售价超过70万元/吨,产品毛利率水平高于30%。氟啶胺和抗倒酯盈利前景值得期待。
    (三)如东基地未来有望继续扩张
    如东基地现有的5个产品顺利投产后,预计年销售收入将超过10亿元。如东基地作为公司未来战略重点,目前占地仅200亩,公司未来有望如东基地继续拿地,进一步扩张。
    投资建议及盈利预测
    受环保政策趋严与海外需求旺盛双重影响,草甘膦价格步入中长期上扬通道,草甘膦景气提升公司业绩,麦草畏供不应求,公司新增产能盈利前景良好,如东新项目2014年和2015年产能陆续释放,保障业绩持续增长。我们维持前期盈利预测,预计公司2013~2015年EPS分别为2.18元、2.65元、3.16元,目前股价对应于公司2013~2015年动态PE分别为15、
    13、11倍左右,考虑到公司中长期增长确定性高,估值水平仍低于农药行业平均水平,我们维持公司“强烈推荐”投资评级。
    风险提示
    1、环保政策低于预期致草甘膦价格回落风险;
    2、麦草畏技术扩散致国内新增产能较多,行业竞争加剧的风险;
    3、如东新项目进展低于预期的风险。