鲁西化工调研报告:航天炉渐入佳境,园区一体化优势初显

    转型期,化工产品线日渐丰富公司自上市以来,主营以传统的化肥业务为主,尿素和复合肥为公司的主要产品;04年公司的化肥业务占到公司总收入的94.5%,化工业务仅占5.5%左右;随着国内经济发展和国内产业结构调整的深入,公司提出了“存量调强、增量调优”的发展思路,在化肥总量不变的基础上,重点发展附加值较高的精细化工产品;在公司此战略的指导和推动下,2011年,公司的化肥产品收入占比下降到70.1%,而化工产品占比上升到29.9%;公司结构转型初见成效,公司也从传统的化肥生产企业,转变成以化肥为主,煤化工、盐化工、氟化工相互结合,产业链一体化优势明显的综合化工集团。目前公司尿素产能195万吨、复合肥150万吨,同时拥有10万吨氯磺酸、10万吨DMF、10万吨甲胺、10万吨甲酸钠、12万吨甲烷氯化物等一系列化工产品。
    航天炉长周期运行,渐入佳境2011年11月公司原料路线和动力结构调整项目,年产30万吨尿素项目顺利投产,该项目采用HT-L粉煤加压连续气化先进技术(航天炉),公司实现了航天炉项目一次开车成功和全年长周期的安全稳定运行,开车以来已累计运行380天。航天炉的长周期稳定运行,给公司带来巨大的成本优势,带来盈利提升和竞争力提高。我们认为公司航天炉优势主要体现在两个方面:首先与公司原有的固定床制气工艺相比,航天炉使用的是价格低廉的烟煤为原料,而固定床则使用价格昂贵的块煤作为原料,原料成本优势突出,目前公司航天炉尿素成本在1650元/吨左右,而固定床技术成本1850元/吨左右;其次和目前普遍使用的德士古水煤浆加压气化技术和壳牌干粉煤加压技术相比,具有投资少(节省1/3),工期短(建设时期缩短1/3),且运行维护费用低,工艺流程简单易操作;而且航天炉的碳转化率、合成气纯度和其他工艺相比优势明显。我们认为公司航天炉经过一年以来长周期稳定运行,其工艺、技术已得到工业化的充分检验,竞争优势明显。随着航天炉的稳定运行,公司合成气生产成本大幅下降,这不仅降低了公司的尿素生产成本,同时也给公司延伸下游煤化工产品链提供优质的合成气,航天炉也将为公司园区一体化、集约化运行模式提供有力支撑,将是公司发展的动力引擎和火车头。
    园区一体化,低成本竞争的优势所在
    我们在2013化工年度策略报告《成熟深化:新起点、消费端与大视角--站在化工行业成熟阶段第二基钦周期的起点》中指出,由于国内化工行业产能过剩和行业的充分竞争,不管是从行业角度,还是从企业角度,降低成本的空间越来越小,手段和方法越来越少;因为,从行业而言,行业生产的基础原料、折旧摊销稳中有升、而人力、环保成本不断提高;从企业而言,企业降低成本的手段包括规模经济(包括提升单套装置规模和园区化)、向上一体化、先进工艺和降低其他成本(运输、人力和环保等)。目前,国内领先企业已经建立了达到或接近世界水平的生产规模;向上一体化的极致是资源获取,但氯碱等行业已经普遍出现资源优势泛化迹象,降低人力和环保成本的主要手段是西迁,但这又会提高运输成本。
    我们认为园区一体化将是企业降低成本、提高竞争力的重要手段和方法。而鲁西化工在园区一体化建设和运行方面正做积极的探索;鲁西化工工业园是国内化工企业独立拥有的大型化学工业园,园区始建于2004年,总体规划13平方公里,到目前为止园区总体投资额为120亿元,占地面积近4平方公里。目前,工业园区已初具规模,初步形成了以煤化工、盐化工、氟硅化工为一体和装备制造为重要支撑的综合性化工园区,园区水、电、汽、环保、消防等公用工程设施齐全。
    园区优势主要体现在:一体化的建设带来公用工程摊销下降,园区统一了水、电、汽的供应,园区自备发电厂,年发电量25亿度,成本为0.47元/度,如电力外购则需0.70元/度(尿素优惠电价0.56元/度);在发电过程中能源得到合理、有效利用;如中压蒸汽用于发电,低压蒸汽由于其他化工品生产,这将大大降低生产成本,提高能源效率。单位人员投入数量下降,由于公司采取园区化生产和管理,比单一装置和工厂所需的人员大幅下降。同时园区化采取环保的集中处理,降低了单个化工产品的环保成本,在当前环保标准趋高,环保政策趋严的大背景下,环保成本已成为化工生产企业最重要的成本支出,公司园区环保的统一处理,降低了环保风险和处理成本。随着园区化工产业链的逐步完善,园区很多存在上下游的化工产品,可以通过管道运输,降低运输和包装成本,如尿素和下游三聚氰胺,如有的三聚氰胺生产企业需要外购尿素,然后用蒸汽溶解进行生产,而公司可以通过管道直接把液态的尿素输入到三聚氰胺生产线,这样即能节约尿素的干燥和在溶解成本,同时减少包装和搬运成本。
    调结构,从量变到质变
    目前园区产品主要以尿素为主,其他有煤化工产业链的甲胺、DMF;盐化工产业链的甲烷氯化物、氯化石蜡和氯磺酸等,煤盐化工相结合的甲酸、甲酸钠等。目前园区已建立以航天炉合成气为核心的动力龙头,多个化工产业链协调运行的综合化学工业园。虽然当前园区的化工产品还比较基础和普通,但基础化学品为园区一体化运行,低成本竞争提供平台,也为园区未来投入高技术含量和高附加值产品打好基础。我们认为随着丁辛醇和己内酰胺项目的上马投产,园区的产品结构将会发生巨变。同时我们也从公司即将的投产的丁辛醇项目看到了园区一体化带来成本优势,园区水、电、汽、环保、消防等公用工程设施齐全,公用工程摊销低,同时生产丁辛醇需要的合成气和氢气为园区其他装置产品,可以通过管道运输,以当前的煤炭、丙烯和丁辛醇价格测算,预计吨毛利1500元,预计贡献净利润2亿元左右;随着13年下半年己内酰胺投产,园区一体化的优势将会得到充分体现。
    短期尿素业务是公司盈利的稳定器,基础化工业务均处于底部,13年提供弹性空间,航天炉长周期稳定运行,为园区提供低成本的合成气,丁辛醇成本优势明显,盈利可观;己内酰胺项目投产将锦上添花,随着公司园区化优势逐步体现,新产品依次推出,公司的竞争优势将逐步显现。我们预计公司12、13年EPS为0.23和0.37元,预计12年收入120亿元,公司当前市值58亿元,PS仅为0.48,PB1.1倍,我们看好13年化工行业的盈利恢复和估值提升,因而低市销率品种将具有较大的弹性空间。首次给予公司增持评级。